广发安鹏:国际煤价延续强势,各环节库存处于低位,供需持续偏紧有望提升估值

当今世界经济面临百年未有之变局:国内外新冠肺炎疫情、国际地缘政治、大宗商品市场等变数陡增,给中国经济增长和全球经济复苏带来新的挑战。2022年以来,中央及各部委持续释放积极维稳信号,“稳”不是稳定不变,而是要在当今世界经济的百年变局中以“稳”应对。

对投资者来说,如何布局才能稳中求进,在充满不确定性的市场中守卫财富?新浪财经特推出《首席来了》专栏采访,邀请各行业首席分析师分享灼见,汇聚多方声音,剖析A股投资迷局,共话A股投资机会!

[本期嘉宾]安鹏,广发证券煤炭行业首席分析师,第一届金麒麟最佳分析师采掘行业第一名、第二届金麒麟最佳分析师采掘行业第一名

[核心观点]

1、22年初以来国内外煤炭供需整体偏紧。供给端,随着保供政策落地,国内煤炭增产效果明显。需求端,去年10月以来宏观经济整体小幅承压,煤炭主要下游行业产量同比增速也有明显回落,但仍具备韧性。

2、欧美国家针对俄罗斯制裁力度加大,预计俄罗斯煤炭出口将出现减量,影响全球煤炭贸易市场供给。

3、天然气价高企背景下,煤炭仍相对廉价,欧洲国家部分燃气发电机组经过灵活性改造,重启或延迟退役部分燃煤机组,对煤炭消费量有提升,目前已加大对澳洲、印尼煤的采购,近期飙升的国际煤价也反映了国际煤炭贸易市场资源偏紧的现状。

4、欧洲国家中长期新能源发展目标宏大,但计划增加的新能源“远水解不了近渴”,后期可能审视调整能源政策,能源供应的经济性、稳定性获得更多的重视,煤电、核电也是可选项,未来可能提供边际增量。

5、预计未来五年煤炭供给维持整体偏紧,需求仍维持稳健增长,而国内外供给端弹性较小,煤价中枢水平有望维持高位,煤炭企业资本开支持续下降,高盈利和现金流及分红的优势有望持续显现。

[采访全文]

新浪财经:目前我国煤炭行业供需格局是怎样的?俄乌冲突对全球煤炭供需格局形成了什么影响?

安鹏:22年初以来国内外煤炭供需整体偏紧。供给端,随着保供政策落地,国内煤炭增产效果明显,21年10-12月原煤产量分别达到3.57、3.71和3.85亿吨,4季度累计增产相比保供前的9月增长近1.1亿吨。进入1季度,在保供要求下全国日产量已回升到1200万吨,缓解了国内供需紧张的矛盾,但部分省区生产强度较高点有所下降,产地安监环保压力也较大,制约了供给端增加。需求端,去年10月以来宏观经济整体小幅承压,煤炭主要下游行业产量同比增速也有明显回落,但仍具备韧性。19-21年全年总发电量、火电发电量和粗钢产量复合增速分别为6.6%、5.7%和1.8%。

我们认为俄乌冲突、大宗商品价格高企主要通过以下路径来影响煤炭市场:

(1)欧美国家针对俄罗斯制裁力度加大,预计俄罗斯煤炭出口将出现减量(21年俄罗斯煤炭产量占全球产量6%,但出口煤炭占全球煤炭贸易市场的15%),影响全球煤炭贸易市场供给。

(2)天然气价高企背景下,煤炭仍相对廉价,欧洲国家部分燃气发电机组经过灵活性改造,重启或延迟退役部分燃煤机组,对煤炭消费量有提升,目前已加大对澳洲、印尼煤的采购,近期飙升的国际煤价也反映了国际煤炭贸易市场资源偏紧的现状。

(3)欧洲国家中长期新能源发展目标宏大,但计划增加的新能源“远水解不了近渴”,后期可能审视调整能源政策,能源供应的经济性、稳定性获得更多的重视,煤电、核电也是可选项,未来可能提供边际增量。

参见:《煤炭复盘报告:供需超预期、煤价维持高位、估值仍在底部》P7-8

《详解煤价、油价、国际煤炭供需,重申看好煤炭》P26

新浪财经:煤炭行业历史上的几个周期是怎样的?目前位于哪个阶段?本轮周期有什么特点?主要驱动因素是什么?

安鹏:2000年以后,国际和国内煤价经历四轮周期变化,

(1)第一轮周期(2001.08-2008.12):中国工业化进程加快,经济高速增长,全球经济繁荣,大宗商品普遍迎来牛市,之后全球面临金融危机而周期见底。

(2)第二轮周期(2008.12-2016.01):全球金融危机之后,各国相继出台经济刺激政策,国内也有4万亿财政刺激政策,全球经济企稳回升带动大宗商品需求和价格回升,之后由于供需总体宽松大宗品普遍回落。

(3)第三轮周期(2016.01-2020.04):2016年开始中国、印度等新兴市场国家的经济回升,加上中国国内供给侧改革,大宗商品景气上行,2019年前后开始出现回落,之后受新冠疫情影响加速周期见底。(4)第四轮周期(2020.04至今):疫情之后,全球经济逐步复苏带动大宗商品景气上行,目前已累计上行2年。特别是2022年以来受地缘政治影响,油价和煤价大幅上涨。

参见:《详解煤价、油价、国际煤炭供需,重申看好煤炭》P6

新浪财经:在今年以来市场向下调整的过程中,惟独煤炭涨了30%以上。一直被看做是夕阳行业的煤炭,为何今年如此威猛?

安鹏:我们认为在国际能源价格高企,以及稳增长持续强化的政策预期下,煤炭板块有望直接受益,继续看好板块。主要原因是:

(1)国际煤价延续强势,各环节库存处于低位,供需持续偏紧有望提升估值:国内方面,保供要求下全国日产量已回升到1200万吨水平,各环节库存仍处于中低位(北方港口存煤较12月末下降16%,电厂存煤高位回落约20%),供需面持续偏紧;国际方面,海外煤价持续高位,进口量难以增长,供给端进一步收缩。目前行业22年动态PE约6倍水平,估值处于较低水平。

(2)政策确立高盈利区间,22Q1、Q2及全年盈利具备高弹性:22年动力煤和焦煤长协中枢有望较21年上涨10-30%,其中1季度各公司煤价有望普遍同比上涨30%以上(港口市场价/长协价格同比21Q1平均上涨63%/23%,产地动力煤和焦煤价格同比普遍上涨50%以上),预计2季度煤价延续高位,22年全年行业盈利增长确定。

(3)双碳背景下煤价维持高位,煤企分红优势将持续显现:预计未来五年煤炭供给维持整体偏紧,需求仍维持稳健增长,而国内外供给端弹性较小,煤价中枢水平有望维持高位,煤炭企业资本开支整体继续下降,高盈利和现金流及分红的优势有望持续显现。更重要的是,港口和产地长协落地后,确立了盈利和分红高位的持续性。

参见:《煤炭复盘报告:供需超预期、煤价维持高位、估值仍在底部》P20

新浪财经:煤炭行业目前估值如何,处于什么样的位置?中国的煤炭后期利润如何?

安鹏:从PE看,2016年以来,煤炭行业景气度回升,过去5年煤价中枢也有提升,特别是2021年煤价和煤炭公司盈利创新高,但板块PE估值变化不大,目前板块PE(TTM)和PE(未来12个月)分别为10.5倍和8.6倍,较2017年以来均值折价约10-30%。2017年以来PE(TTM)和PE(未来12个月)中枢均为12倍,历史上07-11年,煤炭行业成长性较好,同时煤价弹性较高的时候,PE估值中枢在20倍以上,相比历史水平折价较高。

从PB看,随着煤价大幅回升,煤炭公司盈利能力显著增强,ROE提升明显,近3年来,板块PB(整体法)和PB(中值)已回升到近1.7倍和1.5倍。相比历史估值仍有明显折价。

从盈利水平看,25家煤炭开采企业22Q1营业收入总计3577亿元,同比增长28.8%。归母净利润和扣非归母净利润总计分别为575亿元和589亿元,同比增长91.5%和94.8%,环比21Q4分别增长44.6%和44.4%。预计未来五年煤炭供给维持整体偏紧,需求仍维持稳健增长,而国内外供给端弹性较小,煤价中枢水平有望维持高位,煤炭企业资本开支持续下降,高盈利和现金流及分红的优势有望持续显现。

参见:《煤炭复盘报告:供需超预期、煤价维持高位、估值仍在底部》P19-20

新浪财经:全球都在努力实现“碳达峰”和“碳中和”的目标,各国政府也都在大力削减煤炭需求。碳中和背景下,煤炭行业的发展方向会是怎样的?

安鹏:中长期煤炭仍是能源结构中的主要环节,投资机会主要来自:

(1)需求供给匹配或略偏紧带来的煤炭盈利增长预期;

(2)部分优质资源高分红;

(3)部分公司凭借管理、资金、技术等优势转型布局新业务。

参见:《22年投资策略:煤价或高位波动,业绩稳健性增强提升估值》P33

风险提示:下游需求增速低预期,进口煤政策放松,保供增产压力下供给超预期增长,加速供需关系恶化,导致煤价超预期下跌。

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